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Le ICO sono, dunque, una modalità di raccolta fondi che, negli ultimi mesi, è diventata argomento di comune discussione. Il motivo è probabilmente da ricercarsi nei volumi di denaro coinvolti: secondo CoinSchedule, solo nel 2017, il mercato ha raccolto più di USD 3.5 miliardi.
Prima di addentrarci nel tema del presente post, è necessario precisare che le ICO sono argomento nuovo, privo di regolamentazione e di terminologie codificate.
Procedura
Una ICO è solitamente composta dalle seguenti fasi:
- creazione di apposito sito internet inerente il progetto imprenditoriale (spesso basato su tecnologia blockchain) e la futura ICO;
- pubblicazione di un Position Paper/Shortpaper che riassume le finalità del progetto imprenditoriale;
- pubblicazione di un Whitepaper che descrive in dettaglio il progetto imprenditoriale (modello di business, business plan e aspetti tecnici), la ICO (piattaforma e durata) e il token oggetto di futura emissione (peculiarità tecniche, metodo di calcolo del valore e finalità di impiego);
- webmarketing;
- pre-vendita privata dei token (applicando una specifica scontistica sul prezzo dei token in fase di ICO);
- pre-vendita pubblica (solitamente usata per determinare il valore in fase di ICO);
- ICO / Token Sale pubblica;
- emissione del token;
- inserimento del token quale moneta scambiabile con altre criptovalute e fiat presso i siti di exchange virtuale per creare un mercato secondario di scambio (recentemente, i siti di exchange richiedono che l’emittente fornisca un parere legale secondo cui il token in questione non è uno strumento finanziario ai sensi della normativa USA).
Dal punto di vista contrattuale, fermo restando l’uso di uno smart contract per disciplinare il deposito della criptovaluta/fiat degli investitori e la consegna dei token, si usa il cosiddetto Simple Agreement for Future Tokens (SAFT) che prende le mosse dal Simple Agreement for Future Equity (SAFE), il modello contrattuale reso celebre dal famoso acceleratore statunitense Y-Combinator.
Tipologia di Token e normativa rilevante
I token emessi in occasione di una ICO sono suddivisibili in tre categorie:
- criptovaluta: il token è a tutti gli effetti una moneta (coin) ossia uno strumento di pagamento generico (p.e. i bitcoin) per l’acquisto di beni e servizi, ed è scambiabile sul mercato con fiat o altre criptovalute in base a un valore estrinseco definito dal mercato;
- strumento finanziario (security token): il token rappresenta una partecipazione, in termini di dividendi, diritti di voto, tassi di interessi e/o percentuale sugli utili, al successo dell’ente emittente (come nella nota vicenda The DAO);
- utility token: il token rappresenta solo e soltanto il diritto di acquistare beni e servizi del soggetto emittente escludendo espressamente finalità di natura monetaria, speculativa e partecipativa.
La corretta individuazione della tipologia di token oggetto di emissione della ICO è fondamentale per individuare la normativa applicabile al caso di specie.
I token criptovaluta potrebbero ricadere nella normativa bancaria inerente la moneta elettronica e, soprattutto in fase di pre-vendita, i depositi bancari.
I security token, come detto, sono riconducibili a prodotti finanziari (quali azioni, derivati ecc.) per cui le relative ICO sono soggette alla normativa finanziaria e l’emittente dovrà dotarsi di un prospetto informativo ed effettuare le previste comunicazioni ai pubblici regolatori.
Gli utility token, le cui ICO sono solitamente chiamate Token Sale proprio per evitare commistioni con i security tokens, appaiono a livello teorico più lineari e semplici. Tuttavia, nel caso di pre-vendita, vi potrebbe comunque essere il rischio che i pagamenti possano essere considerati depositi bancari: è pertanto consigliabile, sebbene non vi sia certezza giuridica sulla forza di tale approccio, caratterizzare lo utility token come bene digitale e il relativo SAFT come vendita di cosa futura.
Infine, l’emissione e la gestione del token criptovaluta e del security token (in misura minore in caso di utility token) sarebbe soggetto alla normativa sull’antiriciclaggio del denaro.
Gli enti regolatori esteri e la CONSOB
A oggi, non risulta esistente alcuna normativa specifica sulle ICO in alcun Paese. Tuttavia, alcuni enti regolatori esteri hanno iniziato a esprimersi sul punto:
- 25 luglio 2017: la US Security Exchange Commission ha emanato la nota n. 81207 nella quale ha affermato che i token emessi con le ICO, in taluni casi, possono essere prodotti finanziari e che, dunque, devono sottostare alla relativa normativa;
- 24 agosto 2017: la Canadian Securities Administration ha diffuso una informativa affermando che diverse potenziali ICO da loro esaminate in via preventiva costituivano prodotti finanziari;
- 4 settembre 2017: la Banca Centrale Cinese ha dichiarato illegali le ICO con obbligo, in capo agli enti emittenti, di restituzione dei fondi agli investitori;
- 5 settembre 2017: la Securities and Futures Commission (Hong Kong) ha affermato che, in base alle circostanze del caso, i token emessi in una ICO possono essere prodotti finanziari;
- 12 settembre 2017: la FCA (Regno Unito) ha toinforma il pubblico che la qualificazione di ICO quale emissione di prodotti finanziari va valutata caso per caso;
- 29 settembre 2017: la FINMA (Svizzera) ha emanato apposite linee guida per le ICO affermando che, in taluni casi, i token possono essere equiparati a prodotti finanziari, ferma restando la possibile applicazione della normativa antiriciclaggio in caso di criptovaluta e della necessità di ottenere una licenza bancaria;
- 8 ottobre 2017: la Financial Services Regulatory Authority (Abu Dhabi) ha emanato un regolamento per chi intende effettuare ICO, specificando che non tutte le ICO comportano l’emissione di prodotti finanziari;
- 26 ottobre 2017: la Autorité del Marchés Financiers (Francia) apre una consultazione pubblica inerente la possibile regolamentazione delle ICO
- 14 novembre 2017: la Autorità Monetaria di Singapore ha emanato una guida dettagliata, quasi una regolamentazione, che esprime i criteri in presenza dei quali le ICO costituiscono emissione di prodotti finanziari;
- 6 dicembre 2017: la FSC (Corea del Sud), dopo aver dichiarato il 29 settembre 2017 che le ICO sono vietate, ha dichiarato che una specifica normativa è in fase di studio.
Ne emerge un sempre più diffuso interesse da parte degli enti regolatori che, con l’eccezione della Cina, hanno a oggi dimostrato un approccio omogeneo al fenomeno ICO.
La CONSOB non si è ancora espressa sulle ICO. Però è interessante la recente delibera n. 20110 del 13 settembre 2017 relativa a un’attività in criptovaluta. In tale pronuncia, la CONSOB ha ricordato i criteri in presenza dei quali si ha un “investimento di natura finanziaria”:
- impiego di capitale;
- aspettativa di rendimento di natura finanziaria;
- assunzione di un rischio connesso all’impiego di capitale.
Si tratta dunque di criteri molto utili per capire se, in base alla legge italiana, i token oggetto di una ICO siano o no riconducibili ai security tokens.
Iniziative per regolamentare le ICO
Si stanno diffondendo, a livello internazionale, diverse iniziative volte a proporre linee guida standard per regolamentare le ICO, fornendo suggerimenti pratici, etici, tecnici e normativi.
Particolarmente degne di nota sono The London Token Fundraising Manifesto e The ICO Charter. Si tratta di documenti con ottimi spunti che meritano attenzione e ulteriore approfondimento.
In qualità di operatore del settore legale interessato ai temi dell’innovazione, auspico che il fenomeno delle ICO, un effettivo mezzo di raccolta fondi per le imprese tech, non venga stigmatizzato da un punto di vista normativo ma trovi una precisa e flessibile cornice regolatoria affinché possa essere adoperato con consapevolezza ed efficacia da investitori e imprese.
Ciò, anche al fine di evitare situazioni negative e problematiche quali la già menzionata vicenda The DAO e il progetto Tezos, che ha dato luogo a un contenzioso interno per il controllo di una complessa e mal pensata struttura societaria, nonché a una class action.
